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在消费品“行业空间+竞争格局”的中长期研究框架下，对于单品市场规模较大的白电及厨电等品类而言，稳步提升的市场份额与产品价格是行业龙头长期成长的重要驱动力，因此行业格局无疑是其基本面研究的核心维度；而小家电行业则略有所不同，一方面在既有相对成熟的小家电品类中，美的、苏泊尔等行业龙头往往已占据较高的市场份额，另一方面小家电单品相对较低的行业销量天花板及单台价值也使得行业空间相对受限，即与我们持续强调的厨电行业“大行业、小公司”格局相比，小家电单品类行业格局则为“小行业，大公司”，这使得判断行业发展阶段及潜在成长空间的重要性大幅提升；除了在中长期研究框架中更为侧重行业空间之外，小家电行业短期盈利波动性也需要重点关注，由于小家电行业整体出口占比相对较高，汇率及原材料成本对小家电企业盈利边际影响较为明显；总的来说，中长期成长空间及短期盈利波动是小家电行业分析无法回避的核心问题，本文将基于上述视角并以行业龙头苏泊尔为样本，以期挖掘小家电行业长期成长及苏泊尔稳健收益的核心动因。
从行业层面来看，基于中怡康生活电器推总数据，近年来小家电行业整体表现出较好成长属性：绝对规模上，2017年包含厨房烹饪（电饭煲、电压力锅、电磁炉等）、厨房水料（搅拌机、豆浆机等）、家居（吸尘器、空净等）及个人护理生活小家电（剃须刀、美发系列等）等四大类生活电器总销售额为1267亿元，规模仅次于中怡康零售监测口径下的空调及彩电；成长性来看，2017年生活电器销售额同比增长17.2%，环比有所提速；2012-2017年间生活电器行业总销售额复合增速达10.5%，仅次于空调与厨电，优于冰箱、洗衣机、彩电及热水器等主要大家电品类；之所以反复强调小家电行业“整体”的概念，是由于小家电行业呈现出明显的多品类属性，且品类间景气差异显著，行业整体较好增长更多源自于行业内品类持续扩张，而成熟品类表现则较为平稳；具体来看，2018年上半年销售额同比增速超过两位数的生活小家电产品分别为搅拌机、吸尘器、煮水系列及个人护理小家电产品，而成熟小家电品类如电饭煲、电压力锅等销售额仅实现个位数增长，榨汁机及豆浆机等甚至同比略有回落。
分渠道来看，由于小家电产品单体价值相对较低、体积小便于运输等特质尤为适合电商销售，随着近年来电商高速增长红利持续，当前线上已成为小家电主要销售渠道，2017年生活小家电线%，而线下渠道销售额同比仅基本持平；可见近年来小家电行业规模增量主要源自线上渠道，当然线下渠道也不乏表现突出的高景气产品，2017年搅拌机及吸尘器线%，而主要品类线下渠道仅能基于产品结构升级而实现相对平稳增长；总体来看，基于中怡康生活电器统计数据，国内小家电行业无论是整体规模还是成长性在各家电子行业中均排名靠前，其核心支撑为行业内的品类扩张，且近年来电商渗透率快速提升对小家电品类扩张起到了明显促进作用。
在小家电行业规模基于品类扩张实现稳健增长背景下，我们从自下而上维度进一步解析行业龙头苏泊尔近年来的基本面表现；自2013年以来，苏泊尔营收及业绩均呈现稳健增长态势，考虑到近年来家电行业整体经营表现较为优异，与行业整体对比，苏泊尔年化营收及业绩增速并无明显优势；近5年来，苏泊尔仅有2年营收增速优于家电行业整体，但在2015年家电行业整体营收受空调行业去库存等因素影响同比负增长之际，苏泊尔基本面表现则依旧稳健；可见在行业整体景气高企时向上弹性有限，而景气回落时仍可实现较好经营，公司经营稳健特性体现得淋漓尽致；在优异基本面驱动下，公司近年来股价收益较为突出，今年年初以来更是明显跑赢行业指数及大盘，那么为何苏泊尔能够在家电行业及小家电行业中走出行情，其核心驱动因素值得深入探究。
基于公司发展初期多品类业务布局框架，苏泊尔近年来品类扩张较为顺利：正如前文所述，在品类扩张驱动下小家电行业整体增速表现较为优异，但只有具备契合行业发展趋势业务结构的公司才能充分享受行业发展红利，目前来看国内规模以上小家电企业中仅美的集团及苏泊尔品类布局较为完善，其他公司则均有所侧重；苏泊尔上市之初主营产品为压力锅、奶锅、汤锅、炒锅、蒸锅、真空保鲜锅、电水壶、电磁炉、电火锅、电饭煲、榨汁机等，2005年公司营收中最大单品为压力锅，但也仅占总营业收入的17.27%，而除去压力锅、炒锅、电饭煲及电磁炉等四大收入体量过亿品类外，其他品类占公司收入比例也高达46.61%，可见公司起步初期品类布局就较为多元；后续随着相关品类市场迎来爆发增长，公司可迅速调整经营重点抢占市场先机，全品类布局保障下的较强品牌延展性也使得消费者对其新品接受度较高；时至如今，公司凭借多元化基因及品牌力，已形成包括炊具、厨房小家电、家具电器及厨卫电器在内的多品类布局，厨电及小家电领域之中除个人护理电器外已基本实现全覆盖；且近年来公司电器业务增速持续优于炊具、内销表现优于出口，结合公司在厨卫电器及家居电器领域持续布局，可见内销市场中生活电器品类扩张顺利是公司近年来营收增长的重要来源。
尽管难以获取公司具体分产品的拆分数据，但参考奥维云网的公司主要品类市场份额走势已足见端倪；系统梳理苏泊尔2015年以来分产品、分渠道销售量及销售额的占比走势可以发现：公司原有强势品类近几年在夯实线下市场份额的同时，通过大力发展线年，公司电饭煲、电磁炉及电压力锅线个百分点；新品类方面，料理机、挂烫机、线上烟灶、线下吸尘器及线下净化器等品类基本实现从“0”到“1”的突破，其中料理机、线上燃气灶、线下挂烫机在起步初期便迅速抢占了市场份额领先的地位，品类扩张带来的增量不容忽视，这也将是未来公司成长的重要驱动力；此外，值得注意的是公司传统强势品类零售额份额均高于零售量份额，可见公司产品均价高于行业平均水平，而大部分扩张新品则呈现零售额份额略低的情形，这可从侧面体现公司基于“性价比”快速抢占新品市场的策略。
母公司订单转移叠加人民币结算使得公司规避外汇风险能力突出，且产品结构持续升级对公司盈利能力形成拉动：在品类持续扩张推动公司中长期发展背景下，大股东SEB集团完善的产品储备对公司新品拓展也形成了较好保障，且基于自主品牌在中国市场中所获取的可观利润体量，近年来苏泊尔在SEB集团中营收及业绩占比持续提升，公司后续有望持续获得集团资源倾斜；其中需要重点强调的是，公司独有的“母集团订单转移+人民币结算”的外销模式，使得苏泊尔在应对主要小家电企业出口业务核心风险因素——汇率冲击时显得游刃有余；此外，公司特殊的产品属性也使得其结构升级趋势较为确定，公司主营业务中炊具及电饭煲等品类，普及率及使用频率均明显高于其他家电品类，因此其更新及升级换代需求均较为明确，这也是近年来电饭煲行业均价得以大幅上行的核心原因，此外在炊具及电器行业中苏泊尔竞争优势均极较为显著，叠加出口盈利确定性及产品结构升级趋势，公司盈利能力维持稳步上行趋势。
结合小家电行业整体及苏泊尔公司个体来看，行业发展空间是小家电行业基本面分析的重点，打破行业成长瓶颈需要较强的品类扩张能力，近年来品类拓展顺利的苏泊尔的经营表现较好地印证了这一观点；此外苏泊尔集中的股权分布及特殊的外销机制也使得大股东SEB集团在公司经营表现中扮演了重要角色，且灶具等核心产品特殊属性也使得公司盈利能力走势较为确定；长期来看，小家电行业成长空间仍较为可观，若对比当前美国及日本可比小家电产品出货及人均消费量，即便在我国最为成熟的小家电品类电饭煲仍尚有一定成长空间，在行业整体成长性具备保障背景下，业务布局全面、品类扩张能力突出的小家电企业有望受益。
最后，我们认为苏泊尔的市场表现在一定程度上也反映了当前投资者对于稳健成长型标的投资偏好，随着市场风险偏好持续回落，投资者对业绩确定性较高的标的青睐或愈发凸显，业绩与估值匹配度较高的家电蓝筹配置价值依旧显著；近期在板块整体走势较为低迷背景下市场对家电行业基本面并无太多期待，但上半年行业总体规模仍延续稳健增长，且业绩在盈利能力改善背景下也有较好表现；虽然从基数等因素分析，下半年行业增速预期虽有放缓，但从全年维度来看依旧好于年初悲观预期；目前时点配置家电板块的核心主逻辑并未发生实质性变化，家电蓝筹稳健业绩增长、现金流表现良好且从全球维度来看估值优势依旧存在，近期调整提供中长期配置良机；我们维持行业“看好”评级，持续推荐业绩稳健增长、估值相对不高且在全球有竞争力的行业龙头格力电器、美的集团及青岛海尔，同时我们基于自上而下维度依旧坚定看好厨电及中央空调行业长期发展前景，推荐华帝股份、老板电器及海信科龙。
行业评级：报布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对于同期的涨跌幅度为基准，投资的评级标准为：看好：相对表现优于市场；中性：相对表现与市场持平；看淡：相对表现弱于市场。
公司评级：报布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资的评级标准为：买入：相对于大盘涨幅大于10%；增持：相对于大盘涨幅在5%~10%；中性：相对于大盘涨幅在-5%~5%之间；减持：相对于大盘涨幅小于-5%；无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
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